Frankreich ist jetzt teurer zu leihen als Italien – eine Premiere im Euro-Zeitalter
Während des größten Teils der Lebensdauer des Euro war Italien der Schuldner, um den sich die Märkte sorgten. Diese Woche hat sich diese Annahme umgekehrt. Die Differenz zwischen dem, was Investoren von Frankreich und was sie von Italien für zehnjährige Staatsanleihen verlangen, erreichte 30 Basispunkte – der größte Abstand seit Beginn der Gemeinschaftswährung –, was bedeutet, dass Frankreich jetzt mehr für Kredite zahlt als sein südlicher Nachbar.
Diese Verschiebung hat sich seit Monaten aufgebaut. Frankreich hat Mühe, ein Haushaltsdefizit zu senken, das wiederholt die offiziellen Ziele überschritten hat, und es gibt kaum Anzeichen dafür, dass seine Schuldenquote von 117,6 Prozent des Bruttoinlandsprodukts sinkt. Ratingagenturen haben die Entwicklung angeprangert. Investoren, die französische Anleihen jahrelang als sichere Kernanlage betrachteten, bewerten diese Sichtweise neu.
Italien hingegen hat positiv überrascht. Seine Kreditkosten haben sich verringert, da das Wachstum anhielt und sich die politische Stabilität verbesserte – eine Umkehr gegenüber der Ära, in der Roms Spreads das chronische Kopfzerbrechen der Eurozone waren. Die Ironie ist den Bond-Desks nicht entgangen: Das Land, das einst als schwächstes Glied des Blocks galt, erscheint nun, an der Marge, als der stabilere Schuldner.
Der Zeitpunkt verstärkt die Unruhe. Frankreich steuert auf eine Präsidentschaftswahl im April nächsten Jahres zu, und Umfragen deuten auf eine mögliche Stichwahl zwischen der extremen Rechten und der extremen Linken hin – eine Konstellation, die beide Mainstream-Lager aus der Endrunde ausschließen würde. Fondsmanager schätzen politische Unsicherheit selten, und sie preisen sie früh ein, indem sie eine zusätzliche Entschädigung für das Halten französischer Papiere verlangen.
Der Nobelpreisträger Paul Krugman äußerte sich diese Woche und warnte, dass Frankreichs öffentliche Finanzen auf einem „nicht nachhaltigen Pfad“ seien und eine Schuldenkrise auslösen könnten, die sich über die gesamte Eurozone ausbreitet. Er argumentierte, Frankreich habe möglicherweise die Grenze von „too big to fail“ zu „too big to bail“ überschritten. Ob das zutrifft oder nicht, der Ausdruck fängt die Stimmung ein: Französische Schulden sind nicht mehr der automatische sichere Hafen, der sie einmal waren.
Nicht alle sind bei Anleihen pessimistisch. George Saravelos von der Deutschen Bank meinte, das pessimistische Narrativ des Marktes sei zu weit gegangen, und ein größerer Unfall im KI-Boom – ein Szenario, das er für unterbewertet hält – würde Geld zurück in Staatsanleihen treiben, den Dollar schwächen und Anleihen stützen. Das ist eine Erinnerung daran, dass die aktuelle Neubewertung teilweise auf der Zuversicht beruht, dass andere Märkte stabil bleiben.
Der französisch-deutsche Spread erzählt eine ähnliche Geschichte. Die zehnjährigen deutschen Renditen lagen bei etwa 3,48 Prozent, wobei die zweijährigen im Wochenverlauf um mehr als fünf Basispunkte stiegen, da Investoren die sichersten Papiere der Eurozone suchten. Deutschland, nicht Frankreich, ist jetzt der Anker der Wahl.
Für globale Investoren lautet die praktische Schlussfolgerung, dass sich „Eurozonen-Risiko“ nicht mehr sauber auf ein einzelnes Land abbilden lässt. Ein Block, der teilweise auf dem Versprechen aufgebaut wurde, dass seine Kernmitglieder konvergieren würden, hat stattdessen eine stille Umschichtung der Kreditwürdigkeit hervorgebracht. Frankreichs nächste Haushaltsschritte – und sein Wahlkampf – werden entscheiden, ob der Rekord-Spread dieser Woche ein Ausrutscher oder eine neue Normalität ist.