Prestar a Francia ahora es más caro que a Italia, una primicia en la era del euro
Durante la mayor parte de la vida del euro, Italia era el prestatario que preocupaba a los mercados. Esta semana esa suposición se ha invertido. La diferencia entre lo que los inversores cobran a Francia y lo que cobran a Italia por mantener bonos del Estado a diez años alcanzó los 30 puntos básicos —la más amplia desde que comenzó la moneda única—, lo que significa que Francia ahora paga más por endeudarse que su vecino del sur.
El cambio se ha ido gestando durante meses. Francia ha luchado por reducir un déficit presupuestario que ha superado repetidamente los objetivos oficiales, y hay pocas señales de que su ratio de deuda, del 117,6 por ciento del producto interior bruto, vaya a bajar. Las agencias de calificación han señalado la trayectoria. Los inversores, que durante años trataron los bonos franceses como una participación segura en el núcleo, están revalorizando esa visión.
Italia, mientras tanto, ha sorprendido al alza. Sus costes de endeudamiento se han estrechado a medida que el crecimiento se mantenía y la estabilidad política mejoraba, una reversión de la época en que los diferenciales de Roma eran el dolor de cabeza crónico de la eurozona. La ironía no pasa desapercibida en las mesas de bonos: el país que alguna vez fue visto como el eslabón más débil del bloque ahora parece, al margen, el crédito más estable.
El momento añade a la inquietud. Francia se dirige hacia unas elecciones presidenciales en abril del próximo año, y las encuestas sugieren una posible segunda vuelta entre la extrema derecha y la extrema izquierda —un enfrentamiento que dejaría fuera de la ronda final a ambos campos convencionales. Los gestores de fondos rara vez disfrutan de la incertidumbre política, y la están descontando por adelantado exigiendo una compensación adicional para mantener papel francés.
El economista ganador del Nobel Paul Krugman intervino esta semana, advirtiendo que las finanzas públicas de Francia están en una “senda insostenible” y podrían desencadenar una crisis de deuda que se extienda por toda la eurozona. Argumentó que Francia puede haber cruzado la línea de “demasiado grande para quebrar” a “demasiado grande para rescatar”. Sea o no cierto, la frase captura el estado de ánimo: la deuda francesa ya no es el activo seguro automático que alguna vez fue.
No todos son bajistas con los bonos. George Saravelos, de Deutsche Bank, sugirió que la narrativa bajista del mercado ha ido demasiado lejos, y que un accidente importante en el auge de la inteligencia artificial —un escenario que considera infravalorado— haría que el dinero regresara corriendo a la deuda pública, perjudicando al dólar y ayudando a los bonos. Es un recordatorio de que la actual revalorización se basa en parte en la confianza en que el resto de los mercados se mantenga.
El diferencial franco-alemán cuenta una historia similar. Los rendimientos alemanes a diez años rondaban el 3,48 por ciento, con el de dos años subiendo más de cinco puntos básicos durante la semana, mientras los inversores buscaban el papel más seguro de la eurozona. Alemania, no Francia, es ahora el ancla de elección.
Para los inversores globales, la conclusión práctica es que el “riesgo de la eurozona” ya no se corresponde claramente con un solo país. Un bloque construido en parte sobre la promesa de que sus miembros centrales convergerían ha producido, en cambio, una silenciosa reorganización de la solvencia crediticia. Los próximos movimientos presupuestarios de Francia —y su campaña electoral— decidirán si el diferencial récord de esta semana es un bache o una nueva línea de base.