Der Energiehunger der KI schreibt den Anleihemarkt still um
Ende September geschah etwas Ungewöhnliches an den globalen Anleihemärkten. Die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen stieg auf 5,48 %, ein Niveau, das seit zwanzig Jahren nicht mehr erreicht wurde, während die 10-jährige Rendite 5,2 % überschritt, den höchsten Stand seit der Finanzkrise. Langfristige Renditen waren zwei Monate lang fast geradlinig gestiegen. Als der US-Finanzminister zweimal die Anleiherückkäufe ausweitete, um den Markt zu beruhigen, brachte jede Intervention nur einen einzigen Tag Erleichterung, bevor die Renditen zurückschnellten.
Die üblichen Erklärungen sind alle real. Die Haushaltsdefizite sind groß, die Ölpreise hoch, und die Federal Reserve ist wieder hawkisher geworden. Doch eine wachsende Gruppe von Analysten argumentiert, dass diese vertrauten Kräfte nicht vollständig erklären, warum die längsten Laufzeiten am stärksten leiden. Ihre Antwort ist künstliche Intelligenz.
KI-Rechenzentren sind enorm stromhungrig. Jeder neue Servercluster benötigt nicht nur Chips, sondern auch Strom, Transformatoren, Übertragungsleitungen und Kühlsysteme. Diese Nachfrage kommt schneller, als die Netze ausgebaut werden können, und der Bau neuer Erzeugungs- und Übertragungskapazitäten dauert Jahre. Versorgungsunternehmen und Regierungen leihen sich daher stark, um Infrastruktur zu finanzieren, die lange keine Erträge bringen wird. Diese Kreditaufnahme konkurriert direkt mit Staatsanleihen um denselben Pool langfristiger Ersparnisse.
Es gibt auch einen zweiten Kanal. Anleger, die langfristige Staatsanleihen einst als sichersten Vermögenswert der Welt betrachteten, befürchten nun, dass KI-Investitionen Inflation und Zinsen strukturell höher halten werden. Wenn die Produktionskapazität der Wirtschaft langsamer wächst als die Stromrechnung für KI, ist das Ergebnis Aufwärtsdruck auf Preise und Renditen. Das macht lange Anleihen weniger attraktiv, sodass Käufer eine höhere Prämie für deren Haltung verlangen.
Die Ironie ist, dass sich die fiskalische Rechnung selbst bei spektakulärem KI-Erfolg nicht verbessern muss. Ein Produktivitätsschub würde Gewinne und steuerpflichtiges Einkommen erzeugen, aber auch enorme fortlaufende Ausgaben für Strom, Land, Wasser und Ausrüstung erfordern. Einige Ökonomen argumentieren, dass Regierungen die daraus resultierenden Unternehmensgewinne irgendwann stark besteuern könnten, um die während des Ausbaus aufgenommenen Schulden zu bedienen. In diesem Szenario ist die aktuelle Marktangst keine platzende Blase, sondern eine eintreffende Rechnung.
Für normale Anleger ist die praktische Lehre, dass die alte Annahme — langfristige Staatsanleihen sind ein sicherer Zufluchtsort — überprüft werden sollte. Portfolios, die auf dieser Idee aufgebaut sind, wurden in diesem Jahr wiederholt gebeutelt. Unterdessen ziehen die Unternehmen, die tatsächlich Stromausrüstung, Netzhardware und Kühltechnologie liefern, Kapital an, das früher in Anleihen lag.
Die Geschichte ist noch nicht zu Ende, und niemand weiß, ob KI die von ihren Befürwortern versprochenen Produktivitätsgewinne liefern wird. Doch der Anleihemarkt, der die Zukunft direkter bewertet als fast jeder andere Markt, scheint bereits begonnen zu haben, abzustimmen. Die Ära, in der Regierungen jahrzehntelang billig leihen konnten, weicht möglicherweise einer, in der jede zusätzliche Einheit Strom einen Preis hat — und eine Rendite.